西部矿业现金收购集团青海东台吉乃尔锂资源公司27%股权

西部矿业：现金收购集团青海东台吉乃尔锂资源公司27%股权，有锂必有重估！

2022年2月28日，公司公告拟现金收购控股股东西矿集团所持锂资源公司27%股权。据评估锂资源公司全部股权价值为123.8亿，西矿集团持有锂资源公司27%股权价值为33.4亿，受让完成后，公司持有锂资源公司27%股权。

一、西矿集团拥有锂资源公司27%股权，东台盐湖资源优势得天独厚

青海东台吉乃尔锂资源股份有限公司主要从事东台吉乃尔盐湖锂资源开发，加工生产碳酸锂产品。锂资源公司目前拥有青海省格尔木市东台吉乃尔盐湖锂硼钾矿采矿权，矿山服务年限为19.78年。截至2021年11月30日，评估利用的资源储量为：卤水量66,748.87万方；LiCl孔隙度储量202.28万吨（对应175.98万吨LCE)，品位3,030.48mg/L；B2O3孔隙度储量123.35万吨，品位1,848.05mg/L；KCl孔隙度储量1,213.89万吨，品位1.47%。

二、锂资源公司提锂工艺成熟，产线运行良好，将形成年产3万吨碳酸锂生产能力

锂资源公司锂硼钾综合开发项目于2016年7月在青海省经济和信息化委员会立项备案，总投资额为32.86亿元，建设规模和内容为年产3万吨碳酸锂、年产30万吨钾肥（硫酸钾）、年产3万吨硼酸的生产装置以及配套工程。锂资源公司应用盐湖卤水离子选择迁移合成碳酸锂技术，突破性的解决了高镁锂比盐湖提取锂盐这一技术难题，其生产技术自动化程度高、劳动强度低、生产成本低，关键核心技术达到国际先进水平。

锂资源公司已自建和运营年产1万吨电池级碳酸锂生产线（直接提锂，不委托加工），同时锂资源公司控股子公司青海锂业有限公司（持有权益74.54%）运营年产1万吨碳酸锂生产线（由锂资源公司委托加工1万吨/年LCE卤水）。合计来看，锂资源公司目前已运营年产2万吨碳酸锂生产线，2021年1-11月累计生产电池级碳酸锂产品9,510吨。

锂资源公司年产3万吨碳酸锂已经政府有关部门备案，其配套设施齐全，锂资源公司可在1年内再建设并增加年产1万吨碳酸锂生产线（直接提锂，不委托加工）。届时，锂资源公司将形成年产3万吨碳酸锂生产能力，在国内碳酸锂生产企业中将跻身前列。

据我们测算，收购完成后，公司将享有权益碳酸锂产能4725（（1+1*74.54%）*27%）吨；在碳酸锂40万/吨的价格假设下，归母净利预计在10亿左右，对应收购PE约3倍。扩产至3万吨后，公司将享有权益碳酸锂产能7425吨(（2+1*74.54%）*27%)，在碳酸锂40万/吨的价格假设下，归母净利预计在17亿左右，对应收购PE约2倍。

三、2021年玉龙铜矿二期顺利爬坡，预计铜矿产量7万吨以上，2022年将完全达产，预计铜矿产量增至10万吨。

玉龙二期设计选矿量1800万吨/年，预计2022年生产铜金属量10万吨、钼5800吨。玉龙矿山一二期合计铜精矿金属产量可达13万吨，将成为西部矿业最大的盈利矿山。目前公司持玉龙铜矿58%权益，2022年达产后公司权益产量有望达7.54万吨；考虑到获各琦铜矿2.5万产量（100%权益），公司整体铜矿权益产量有望达10.04万吨，盈利能力大幅增厚。

四、西矿业绩大幅释放，估值中枢有望抬升

考虑到前期公司减值压力已大幅释放，公司业绩进入高速释放期，目前估值本就处于A股铜矿板块下沿，如果再考虑公司进军锂行业，且资源优势得天独厚，估值中枢有望抬升

锂资源公司以往年度未利用氧化硼，计划在扩产后按照设计进行生产硼酸；同时不进行硫酸钾生产，而是将卤水滩晒得到的光卤石和钾混盐直接销售给青海联宇钾肥有限公司，我们在业绩测算暂未考虑。

据我们测算，2022~2023年，在铜均价皆为7万/吨，锌均价皆为2.1万/吨，铅均价皆为1.5万/吨，2022-2023年碳酸锂均价40万/吨、25万/吨，2023年碳酸锂产量扩产至3万吨的假设下，公司有望实现归母净利46亿、46亿，对应PE分别为8.4x、8.4x。

从分部估值的角度看，预计2022年矿产铜贡献归母净利约24亿，按照目前A股铜板块平均PE，给予13xPE，对应市值312亿；铅锌及冶炼业务贡献归母净利12亿，给予10xPE，对应市值120亿，碳酸锂业务贡献归母净利约17亿（按照2023年扩产至3万吨理想状态）给予10xPE, 对应市值170亿，并减去现金收购付出的33.4亿元，合计来看公司市值空间在568亿元。