没有牛市

“雪球结构”规范名称为“自动敲入敲出类期权”，与雪球公司无关，该名称涉嫌侵权，请注意甄别

A股八连阳突破3000点，一幅牛市景象。可我要说，短期没有牛市。今天就对微盘股崩盘做个复盘，知道为什么跌，才能知道会怎么涨。

股灾发生

春节前，微盘股暴跌，从1月4日到2月7日，微盘股指数从最高3412点跌到最低1802点。近一个月的时间，跌去了53%，大部分个股都腰斩了。这就是今天要说的微盘股股灾。这个程度，可以算是股灾了吧。

微盘股指数是万德的小盘股指数，由A股市场市值最小的400只个股组成。当然，跌的不只是微盘股，只是盘子越小跌得越惨。同时期，中证2000跌了33%，中证1000跌了21%。同时期国家队关照的沪深300则已经反弹，收复了所有跌幅。

同样是大盘指数，差别为什么这么大?

微盘股的股灾是怎么发生的?且听我说下来龙去脉。知道这些很重要，知道这些才知道后续的风险是什么。

微盘股抱团

A股万年3000点，靠股票上涨赚钱很难。于是，金融机构就创造了一种无论涨跌都能赚钱的产品，就是有风险对冲的产品。DMA就是其中一种操作策略，一般被称为中性对冲策略。

这个策略赚钱的方式是通过赚取波动差价来赚钱，典型的就是T+0。

比如20块钱买1万块，涨到20.1，就卖掉，赚其中0.5%的差价。

或者先在20.1卖掉1万股，跌到20块再买回来，股票不变，但是现金赚了1000块。

当然每次买卖都只是一部分。当天买的还是不能卖的。一天最多也只能把所有股票都卖一次，再买回来。

说到这，就想要喷一下。在散户为主的A股市场上，量化T+0的设计真的就是收割机。确实非常不公平，明明是皮划艇比赛，量化却用上了马达。这不是妥妥地收割嘛。

这就是为什么，这两年，大家都觉得奇怪，为什么股票总是买不完。因为有量化，每天砸，砸下去再买回来，这样的循环永远不会没有子弹。

股票不涨不跌，散户的钱却都被量化拿走了。

可以发现，这个策略是利用盘中波动来赚钱的。

机构要做这样的操作，就需要配置一定的股票，比如中证500、中证1000的股票。

因为机构不想承担股票下跌的风险。于是，机构就再期货市场同时买了等额的期指空单做对冲。比如买了1亿的股票，同时买1亿的期指空单。期指交割的时候会和股票现货同等价值。所以无论股票涨跌，机构都不赚不亏。

机构做了这个产品一段时间后。发现中证500、中证1000里面机构、北向等等资金比较多。这些机构也有一些量化或者股价比较稳定难以制造大的波动。于是，就有一些机构放弃了500和1000，选择在更小的盘子上去做差价。发现效果非常好，因为越小的盘子，股东越纯粹，都是散户;盘子又小，一个中单就能拉出涨跌幅。因为散户追涨杀跌，钱太好赚了，于是，越来越多的机构把股票转移到了小盘股身上。也因为收益很好，做这种量化的资金越来越多。由于他们觉得有期指空单对冲，风险是可控的，所以杠杆都上得比较高，可以达到4倍。

截至到23年11月底，上证50下跌10.22%，沪深300下跌9.7%，创业板更是下跌了18%!反观小盘，中证500下跌5.45%，中证1000下跌3.2%，国证2000上涨1.77%，中证2000上涨7.95%。而微盘指数则逆天地上涨了50%左右。

就这样，从中证2000到微盘股的所有小盘股，都挤满了各种量化持仓。半夏投资李蓓在今年1月报中估算，年初DMA杠杆后规模约为1500亿~2000亿，平层中性估计2000亿左右，量化多头1.5-2万亿，量化所持有的个股规模大致在2万亿。

量化抱团小盘股就这样形成了。

但是这些机构都忽视了一件事，微盘股可没有期指，机构对冲的空单都还在中证500和中证1000上。就是这个疏忽造成了毁灭。

雪崩是怎么发生的?

由于A股市场持续下跌，雪球产品陆续敲入。雪球就是投资者和券商的对赌，概要举个例子(不细纠)如果中证500跌幅超过20%，敲入就会发生，投资者承担损失并卖出所有500股票，否则自己继续持有并享受年化10%的利息收入。因为雪球陆续敲入以及市场蔓延恐惧，中证500和中证1000开始大幅下跌。

下跌又促使机构止损盘被点火，开始集体平仓中证500和1000期货。由于平仓量太大。期指的贴水被越扯越大，最大的时候到过年化百分之四五十。不理解也没关系，可以简单理解为期指的空单和股票的持仓发生了价值差，无法匹配。而中性策略不允许这种情况发生，就需要尽快平仓。就需要卖掉持有的小盘股。

这时候，机构们发现，原来大家的量化都在小盘股上。而小盘股盘子小，一下涌出这么多卖盘，小盘股流动性本来就差，没有承接，踩踏就发生了。小盘股开始快速杀跌。

这时候，国家队救市，两个举措又加剧了小盘股的流动性危机。

一是国家队在救完50和300后，开始拉中证500和中证2000，中证500和1000大涨，但是微盘股还在暴跌。股票持仓和期指空单没有对冲，相反两头都巨亏。这时候，机构就想平调所有仓位了。

可是国家队又出了一条新限制，不允许净卖出。于是机构就想把手里的小盘股都卖掉，换成有期指对冲的中证500和1000。这一买一卖，又加剧了小盘股的踩踏，还拉高了500和1000。两头的巨亏都在持续加大。

小盘股的股灾就这样发生了。1个月大部分股票腰斩，惨不忍睹。而量化产品还是带杠杆的，净值也是大面积大幅度回撤以及清盘。一些大佬就这样从财富自由变成了负债累累。整个量化行业元气大伤。

这个情况直至国家队2月8日投入70多亿买入中证2000，给小盘股注入流动性，才止住了踩踏开始反弹，算是给这些机构开了一条逃生通道。这时候，大盘股都已经反弹三天了。

可以想见，这几天，无论是里面的股民还是机构都是无比崩溃的!

结束了吗?

如今，大盘8连阳，小盘股也已经6连阳。大盘今年的跌幅都收复了，小盘也收复了约一半。一切结束了吗?

并没有，小盘股还要度过几个劫难：

1、一些量化仍然要清盘。虽然流动性冲击已经结束了。但是由于大量DMA基金净值暴跌，面临清盘。今年以来，净值下跌超过50%的私募有170个左右;下跌超过30%的私募有1200个。面临清盘的私募，还会给小微盘带来持续的压力。此外，一些小私募不仅面临清盘，甚至还要 面临倒闭。

2、即便是活下来的中性策略基金，由于损失惨重，也会遭遇投资者的赎回。这些赎回也会给小盘股带来抛压。

3、发生这样的事，说明这些量化机构不太成熟。监管也会加强。之前就已经明确说了，DMA的规模要控制。整体规模肯定是要减的。

4、另外，服务于投资者的市场，应该是对散户友好的。这样的收割机一定是要限制的。未来还是要倡导社会主义价值投资，而不是高抛低吸割韭菜。

未来展望

我知道小盘股里还是有一些错杀股的。只是这些错杀股还有没有未来，还得看A股转型是否成功以及未来的流动性情况。鉴于上述风险，还是要谨慎参与。

昨天我说3000点这里，我选择了防守。因为，这一波救市，已经超出预期。$赛力斯(SH601127)$ GJD放出了高息股$中国神华(SH601088)$ 和央企市值管理两条主线，力度已经超常发挥。要不是有春节期间的Sora和前两天#英伟达市值突破2万亿美元# 的暴涨，人工智能这个第一热点就不会出现，就难以聚集这么高的人气，帮助沪指走到3000点。$高新发展(SZ000628)$

这波反弹，GJD首先救的是流动性。是为未来上涨进行的出清。但是出清结束了吗?不一定。银行、白酒我觉得都挺高的，还有煤炭。人工智能吧，现在暴涨的那些也真不一定能拿到多大的收益，毕竟都是边角料。什么主线可以支撑走远呢?

最最最让我顾虑的，还是流动性。

现在GJ真的缺钱呀。500万亿的楼市要兜不住了，法拍房这么多，如果都流拍，银行坏账就守不住了。百亿地方债还能腾挪吗。一带一路国家都是欠我们钱的。美元收割的难兄难弟也还需要我们支援。红海危机还影响了我们的一带一路和出口。汇率还能抗住美国的加息?还得防备日元突然加息。到处都缺钱，过去两周GJD这么买肯定是不可持续的。

有时候，我甚至有一个担心。

现在居民储蓄是持续上升的，国家一定是希望储蓄搬家去股市的。那么，就需要做出一副股市见底，牛市来了的样子。让储蓄出来拉起A股，改善流动性。再用这个流动性去解决房地产、地方债的危机。如果没有后续资金，会不会吸引进来以后，GJD套现流动性，然后把散户一把闷在里面?反正是财富重新分配。GJD再用套出来的钱去办大事。

我之前说过，底部可能是在美国降息后一段时间。但是，我现在越来越说不准了，不是觉得可能提前。而是更悲观了，也许要更晚一些。

预计后续比较可能的走势是，大盘股搭台，小盘股唱唱戏。既然是做样子，那么也得在3000上待一段时间。至于是不是再向上挑战一下，还是就此回调，要看下有多少人相信这个“牛市”了。